军工研究方法论探讨(二):基于折现和期权定价模型寻找军工主机厂估值安全边际

2020-03-22 15:56| 发布者:搜客宝| 查看: |

  投资要点

      为什么要用绝对估值法衡量军工主机厂价值?

      2015 年以来,军工板块的核心资产——主机厂上市公司的PE 水平持续下行,从历史PE 变动情况,我们难以找到可靠的估值中枢或者安全边际,因此仅从PE 的角度去衡量或者判断公司的合理估值水平是不合适的。

      我们认为军工主机厂的市值应包含两方面内容:一是公司已有业务的盈利能力,二是主机厂公司带有资产注入或者定价改革的预期,相当于投资者持有看涨期权。在本篇报告中,我们将基于折现模型和二叉树期权定价模型,客观评估军工主机厂的合理市值,由于二叉树模型本质上也是折现,因此整个模型属于绝对估值法,我们认为在比较保守假设下采用绝对估值法得出的结果,能够作为主机厂上市公司估值的安全边际,为市场提供一个锚定的可靠的估值参考。

      基于折现和期权定价模型的主机厂市值测算

      本文模型的基本原理是折现+三期二叉树,核心假设包括公司的业绩预测、期权兑现的概率、兑现后对业绩的影响、折现率等,后文会根据各公司不同情况有所调整,比如有的公司带有资产注入和定价改革双重期权,资产注入会考虑到股份增发等。

      结论:军工主机厂整体低估,具备配置价值

      总结各主机厂的模型数据,我们得出以下三点结论:

      1、所有的模型测算市值/股价都高于当前市值/股价,在假设已经比较中性偏保守的前提下,我们认为当前军工主机厂整体低估;2、整体市值/股价和已有业务折现的差额,就是期权所对应的价值,期权对应的市值会随着市场预期、市场情绪的变化而波动,如果公司当前市值中的相当一部分是期权撑起来的,则需要更加谨慎衡量期权的实际价值;如果当前市值与已有业务折现接近,说明当下市场对期权兑现的预期很低,个人版CRM众商客 爱客crm怎么进不了搜客宝了,股价具有较高的安全边际;

      3、主机厂当前的市值以及模型测算市值对应的PE 依然较高,我们认为有两方面原因,第一是主机厂附带期权,第二是主机厂能够永续经营,已有业务在永续经营假设下的折现值对应PE 已经不低。

      整体上我们认为军工主机厂当前处于低估,具有配置价值,看好公司治理水平较高、最有望兑现期权的中航沈飞,以及当前股价与已有业务折现非常接近、具备足够安全边际的内蒙一机。

      风险提示:军工行业整体需求增速下滑,军工行业改革推进不及预期,折现模型结果受假设影响大。

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